罗煜竑套现罗生门

　　海翔药业继承人罗煜竑遵循着中国家族企业接班人培养的标准路径，却依然在获得公司管理权和控制权之后脱出了既定的传承轨道。他的财富观以及令人生疑的经营能力，都给这场提前终止的传承埋下了伏笔。伴随传统产业进一步受到冲击，类似的案例正在增加。不过，尽管阴谋论的阴影仍在，因为存在新任控制人王云富将装入优质资产的憧憬，海翔药业的中小股东如今已受益于股价上涨。
　　2014年，富二代接班的危险征兆开始显现，在李兆会之外，海翔药业（002099）罗煜的家族财富体量虽然较低，却也以商战、阴谋、败家子的关键词备受关注，更引发了舆论对富二代接班态势的连带思考。
　　罗邦鹏按照家族接班人的模式培养了罗煜十余年才放手，罗煜在接班后也顺利掌舵企业两三年时间，但看似平稳的接班却经不起行业的一次大风大浪。海翔药业的出售，是业绩下滑后的无奈，还是真陷入了赌博败家的命运？
　　遵循传统路径接班
　　与李兆会因突发事件仓促接班不同，罗煜的上位和目前中国大多数富二代的接班路线一致：大学毕业后进入家族企业，从基层岗位锻炼，逐步提升至管理层，并最终获得董事长及大股东之位。
　　罗煜之父罗邦鹏1966年创办海翔药业前身黄岩县海门镇日用化工厂，几经变更后，最终成立海翔药业股份有限公司，并于2006年12月26日在深交所上市。这一年，罗煜30岁，他在20岁时毕业于北京应用技术大学国际贸易专业，并在次年进入海翔，先后在生产、研发、销售和质量管理等部门轮岗，2004年成为海翔董事，海翔上市时担任副总经理。
　　公司上市后，罗邦鹏很快就淡出了管理，并将权力迅速让渡给已历练了十余年的儿子。2008年9月罗煜（时年32岁）担任总经理，2009年4月担任董事长，2010年9月受让其父持有的3480万股（占总股本的21。68）公司股份，两年时间内全面接班，集公司管理权、控制权于一身（附图）。
　　这一切看起来都没有问题，几乎是踩着中国家族企业接班的标准步骤，只是后面的节奏有点快。2013年11月2日，罗煜辞去海翔药业董事长职务。2014年5月8日，海翔药业发布公告，东港工贸集团实际控制人王云富，以3。8亿元受让公司大股东罗煜持有的5940万股公司股份。交易完成后，其实际控制人变为王云富，罗煜不再持有公司股份。这家浙江台州的家族企业就此改做他姓，而富二代少帅4年败掉40年家业的报道被四处热转，罗煜因豪赌欠债变卖家产、接盘者王云富之前故意借赌资给罗煜的坊间传闻也不翼而飞，尽管罗煜回应涉赌传闻时用词冲动，却没有任何正面解释。
　　在最终选择出售家族企业前，罗煜究竟经历了什么？
　　转型中遭遇挫折
　　在罗煜接班后不久，其所在的行业就遭遇了雪崩式行情。当稚嫩的二代驾驭亟须转型的公司时，其管理能力的欠缺进一步放大了公司的经营风险。
　　业绩下滑。海翔药业以制造原料药为主业，处于药物链上游环节。以罗煜2009年任董事长后的表现来看，其在20102011年间尚能维持营收20的增长。但随着行业竞争的加剧，海翔的第一大产品培南类中间体4AA遭遇新进入者和国内限抗双重打击，2012年价格单边下跌。公司的经营业绩一路下滑，2012年营收出现了11。79的负增长，毛利率也迅速下滑为0。29，并在2013年亏损1亿元（表1）。
　　转型不力。罗煜也曾试图推动公司进行转型，其于2012年6月以1。2亿元收购了苏州第四制药厂70股权，并委派董事形成控股关系。苏州四药当时财务状况稳定，具备良好的盈利能力，并是海翔药业多年的合作伙伴，拥有克林霉素系列原料药及相关制剂等。其中，克林霉素系列原料药通过了FDA认证，是雅培、辉瑞等跨国药企的合格供应商。
　　客观地说，这次收购对于海翔是个明智之举。长江证券分析师刘元瑞在对应的研究报告中也指出，海翔收购苏州四药后，能拿到制剂文号，可以加快从原料药向制剂转型升级，甚至可能超预期地实现制剂出口，进入国际市场。
　　但现实并没有如预期中那么美好，在整合了一年半时间之后，海翔药业2013年年报显示，苏州四药仍未对公司形成盈利支撑，而其他几家子公司泉丰医化公司、海阔医药公司和上海海翔公司也分别由于厂房搬迁、土地使用权收储和市场因素等原因导致持续亏损。
　　评级下调。2013年6月，鹏元资信评估有限公司对海翔药业2012年发行的12海翔债进行2013年的跟踪评级，指出海翔药业受化学原料药行业整体低迷、市场竞争加剧、部分产品跌价等影响，2012年公司营收有所下降，盈利额降幅较大，利润额偏小；且公司负债水平亦有所抬升，面临一定偿债压力等。如今，海翔药业的现状仍未见好转：2012第四季度陡亏4816万元，2013年一季度颓势依然，净利润仅316万元，同比下滑92。有鉴于此，其最终下调海翔药业当期债券信用等级为AA，下调海翔药业主体长期信用等级为AA，评级展望为稳定。
　　2014年2月21日，鹏元资信评估有限公司将海翔药业的主体长期信用等级AA和12海翔债信用等级AA列入信用评级观察名单。
　　Z值模型预警。我们利用Z值模型来综合衡量海翔药业在罗煜主控后的财务风险。Z值分析法是美国学者Altman发明的一种衡量企业破产风险的方法，被人们广泛应用。Altman以33家破产公司和33家运营良好公司为样本，收集了样本资产负债表和利润表中的有关数据，并通过整理选取了预测破产最有用的5个变量（表中X1X5），通过回归法得到了一个判别函数，Z值能正确预测这66家公司中63家的命运。具体来说，Z值判别公式为Z1。2X11。4X23。3X30。6X40。999X5（权重系数由实证数据拟合得出），当Z值1。81，表示公司目前财务状况堪忧，有破产可能；当1。81Z值2。675，表示公司目前财务状况不稳定；当Z值2。675，表示公司目前财务状况良好。
　　应用到海翔药业上，可以发现，在罗煜出售股权前的两年时间中，其Z值不断降低，财务状况也由良好变为不稳定，并进一步恶化为堪忧（表2）。这也说明，即使罗煜没有出售股权，海翔药业的经营也已经变得非常糟糕，存在破产的风险。
　　套现的两套逻辑
　　海翔药业陷入困境之后，罗煜开启了逃跑模式。在完全转让控股权之前，罗煜就已多次减持，并集中发生于2013年。此时正是海翔药业首度遭遇重大挫折的2012年之后。Wind统计显示，2013年19月，罗煜共计减持1480万股，持股占比从21。68下降到18。31，套现8429。48万元。
　　所有能套现的都套现了，不能套现的限售股份，罗煜拿去做了质押。根据海翔药业2013年报，罗煜手中所持5940万股均系有限售条件股份，且该部分股份已全部质押，用于向国泰君安证券融资提供质押担保。该业务交易初始交易日为2013年12月6日，购回交易日为2014年6月6日。
　　这一系列大手笔套现及质押融资，并未用来创造新的实业，2013年报对实际控制人的情况披露显示，罗煜并未控股其他的境内外公司。这让人心生疑惑：罗家究竟出了什么事，以至于一年内套现8000余万元仍不能解决，年底还需质押所有限售股权获取融资？
　　但另一方面，在罗煜完全转让手中股份时，其父亲罗邦鹏、姐夫郑志国所持股份并未受到影响。这说明，并不是家族事务引发全额套现，因为直到目前（2014年中报），罗邦鹏、郑志国仍以2。8、1。51的持股比例位列海翔药业第三、五大股东，而没有和罗煜同步套现退出。这是否可以反向说明，罗煜对资金的极度饥渴，完全是出于自身的原因？
　　从股权转让价格看，6。4元股的价格，几乎等于海翔药业在股票停牌前的2013年第四季度的均价6。37元股，低于停牌前一天（2013年10月15日）的收盘价6。69元股。而从实际经验看，收购具有控制权的股票相对市值会有2030的溢价，也就是说，这次转让过程，罗煜处在相对弱势，没能成功提价。王云富此后则表示，收购价格偏低是海翔的债务负担重。
　　在罗煜为欠赌债被迫卖股传闻发酵后，海翔药业特地发出公告予以澄清，指出罗煜转让公司股份是出于个人投资规划及产业布局的考虑，不存在为偿还赌债而被迫出售股份的情况。
　　而在股权转让公告中也指出，罗煜作为上市时的董监高及核心人员，曾经承诺过离职后6个月内，不转让其所持有的本公司股份。股权转让公告发布在2014年5月5日，而罗煜在2013年11月2日辞去董事长职务，这一间隔恰恰半年时间。这说明，罗煜在2013年底辞去董事长职务时，已经为下一步股权转移做好了准备。
　　同时，卷入风暴的另一当事人王云富在2014年5月15日召开投资者说明会。根据他的说法，他与老罗总（罗邦鹏）是30来年的朋友，网上设局骗取上市公司的言论纯属天方夜谭。而为了印证这一说法，罗邦鹏本人也出现在会议现场，报道称其满头白发，还随身携带维持健康的药物。在被记者问到罗煜有没有赌博时，罗邦鹏回应称，没听到他赌博的事情，且平时和儿子交流很少。
　　罗煜究竟是因为实业经营困难而鸣金收兵，还是因为其他原因被迫变卖家族事业？罗煜急迫的套现过程，与官方公告表达似是两套逻辑，真相仍只为少数人专享。无论怎样，对于家族企业而言，上市来之不易，利用其带来的品牌提升和融资的便利性，这本应成为家族创富的新起点，但行业低谷袭击之下，罗煜就或主动，或被动放弃了这一事业。
　　如今，不少富二代已逐渐从创一代手中接过掌控企业的重大权力，该如何甄别其中的传承风险？罗煜的案例提示出两点：一、有没有正确的财富观？如果对于家族企业的股权套现过于频繁，又没有相应的投资行为，则该名富二代对家族企业的热情要打折扣；二、企业的运营状况如何？Z值模型提供了一个较为契合的观察途径，如果Z值加速下跌，财务状况的恶化程度明显高过同行业，说明富二代的经营能力有限。如果同时出现以上两点，那么该家族企业的传承风险将会大大增加。家族逐步失去控制权，甚至企业易主的命运，可能就在不远的前方。
　　中小股东的利益过山车
　　罗煜退出了海翔药业的舞台，这对于中小股东来说，是福是祸？2012年海翔药业陷入危机时，全年的收益率为29。32。这样的收益，当然无法让中小股东满意。
　　而新的控制人王云富在台州当地政商两界均有强大影响力。他是台州市人大代表，其兄长王云友则是台州市政协副主席兼工商联主席。公告中显示，王云富主要持有5家公司，注册资本超过3亿元（表3），主要集中在化工、染料行业。在他获得海翔药业控制权后，即紧锣密鼓着手将自己控制的前进化工装进上市公司。根据其2014年6月9日公告的方案，是以定向发行的方式增发股票，以18。9亿元代价收购前进化工。不过，此方案一度因参与本次重组的有关方面涉嫌违法被稽查立案被暂停审核，直至9月4日方获得通过。
　　尽管这一过程波折不断，但受到大股东将装入优质资产的前景刺激，海翔药业的股价基本稳步向上。从控制权生变后复牌的2014年5月5日至2014年9月19日来算，其股价已从6。69元股上涨到9。82元股，涨幅46。8。
　　有趣的是，1962年生的王云富，已经将主要的控股集团东港工贸集团26。8的股权转让给了自己的儿子王扬超，海翔药业重新进入了又一对父子控制的家族企业时代。下一次传承，结局会是怎样？