跌去3300亿，利空出尽？海康威视的危机，财报里见真章热博聚

　　跌掉3300亿市值后，安防监控龙头海康威视动态市盈率仅为18，仍在承受下行压力。
　　它的焦灼无外乎两种原因，一是大本营BG业务增长陷入瓶颈，二是第二曲线从扶摇直上降档为小步慢跑。
　　今年上半年海康威视实现营业收入372。58亿元，同比增长9。9，低于去年同期39。68的高增长，规模净利润57。59亿元，下滑了11。14，创下了2010年以来的首次中报利润下滑。
　　偶发性的季度利润同比下滑，在白马股中也屡见不鲜。只是哪怕海康威视去年三季报、年报以及今年一季报业绩喜人，仍然止住股价从去年7月份近70元的高点，一路下滑到如今31元左右，如今市值不足3000亿元。
　　至于原因，流传较广的一种说法是因为美国的不断加码的制裁，只要锤子还未落下，海康威视利空就不算出尽，股价依然有下滑的预期。
　　耐人寻味的是，最近一年里，国内数10家机构不断给出增持推荐买入等评级，多次使用了“利空出尽”等字眼，以至于海康威视的股东户数从2021年6月底的21。99万，上升到如今的42。83万，而在这一过程中，投资者基本上是浮亏的，不少散户以为已经筑底了，实际上还是下跌中继。
　　散户蜂拥而入的同时，机构却是撤离“进行式”。同花顺iFind也显示，2021年6月30日是机构持有海康威视的数量顶峰，持股机构高达1557个，持股比例为32。96，其中基金的持股比例为17。91，不过到2022年6月30日，相关持股机构只有391个，持股比例也下滑到了22。94，其中基金的持股比例下降到仅为5。48。
　　如今海康威视的动态市盈率仅为18，已经创下了有史以来的最低水平。未来市场真的还能撑起海康威视回归高估值吗？
　　放宽信用政策促销售
　　尽管海康威视的触角分别伸向多个创新板块，并逆势实现总营收9。9增速，博得机构惯性唱多，但公共镁光灯之外，保收窍门也被财务逻辑暴露无遗。
　　从资产负债表结合盈利能力的各个指标来看，海康威视今年上半年能够实现收入保增长，似乎是放宽信用政策促进销售所实现的。
　　根据同花顺iFind统计数据，截至2022年6月底，海康威视的应收票据和应收账款达到304亿元，达到了公司成立以来的最高值，其中应收账款的规模达到了291。13亿元。
　　在对比去年同期的营业收入以及销售商品提供劳务收到的现金，计算销售获现比率，今年上半年只有101。97，而去年的同期则是108。09，2020年同期更是达到了112。25，这表明海康威视的营业收入获取现金的能力正在逐年下降。
　　从营运数据也能显示出这一状况。
　　今年上半年的应收账款周转天数133。55天，而去年同期只有121。54天；现金循环周期167。54天，去年同期则是124。16天。这两大指标的大幅延长，意味着海康威视的出货难度升高，回款速度已大不如前。
　　结合海康威视今年上半年的毛利率43。14，少于去年同期的46。3，这显示很可能海康威视为了促进销售，对下游客户采取了降价出货，并放宽信用期的情形。
　　这样的推断并非没有根据，相比于过去两位数的国内市场营业额增速，海康威视今年的同比增长只有4。5，国内市场需求大幅萎缩，迫使海康威视不得不改变销售政策和市场策略。
　　不仅海康威视，大华股份的情况也类似。大华股份2022年6月底的应收款高达140亿元，来到了有史以来的最高点，今年上半年的净营业周期上升到117。13天，而去年上半年只有84。8天，应收账款周转天数也上升到201。23天，去年同期为174。17天。
　　放宽信用政策的迹象，不仅存在于海康威视和大华股份，恐怕已遍及整个行业。
　　专业杂志《中国安防》今年7月份对安防企业的一份问卷就显示，2022年二季度，我国安防行业景气指数为130，与上季度相比下降19点，比去年同期下降39点，内销市场景气指数为118，比上季度下降了4点，与去年同期相比下降了35点，反映资金“拖欠增加”的企业为28，比上季度上升了7个百分点。
　　被《中国安防》调查的不少企业反映，面临项目延期、项目和订单缩减、运营成本增加、回款难、利润低、融资困难等问题，对于未来的发展情况，安防企业家信心指数回落，比上季度下降11点。
　　地产下行才是灰犀牛
　　过去十年，BG（事业群）一路高歌猛进，是撬动海康威视千亿市值的主力军，如今随着海康威视触角多向延伸，BG比重有所回落，上半年占据了海康威视收入的53，仍是支撑海康威视增长的核心。
　　BG业务也分为三个板块，一个是面向公共服务事业群的PBG，另一个是面向企事业群的EBG，第三个是面向中小企业的SMBG，今年上半年营收总和200。92亿元，同比增长1。58。
　　其中，PBG实现的收入只有69。8亿元，同比下滑1。4，面向企事业的收入68。3亿元，同比仅增长2。6，而面向中小企业市场的收入62。91元，同比增速只有4。
　　虽然海外市场实现了23。7的收入增长，创新业务同比增长25。62，但尚不足以弥合BG市场需求的低迷，维持过去的高增长。
　　表面上看，PBG、EBG、SMBG三大业务群泾渭分明、互不隶属，因此有人认为EBG和SMBG市场的增长，将对冲PBG市场的下滑，始终能稳住BG业务的基本盘。
　　但细究来看，三大业务与群增长势能，均植根于宏观经济孕育的财政收入和消费潜力，不可忽视的是宏观经济的支柱动能又来自泛地产行业，泛地产行业拉动的产业增加值占我国GDP的24。5。
　　然而，今年17月全国商品房销售面积同比降幅扩大至23。1，上半年全国土地出让金收入同比下降49，有些地区土地出让金收入下滑80，百强房企业绩同比降近五成，千亿房企数量减半。房企融资端和地方收入进项双双告急。
　　结果也不难预料。地方基建和项目投资难免不被影响，与房地产配套的交通、学校、公园、医院、绿地、行政中心等PBG业务范围的安防监控产品采购，无可避免会被推迟或放缓，“最低价中标”也会席卷而来，最终海康威视的高毛利难以维系。
　　而在EBG之中，商业地产又是核心板块，过去一直安防行业的核心增长点，地产销售和建设的迟缓，对安防产品采购也将萎缩，只是需求端萎靡传导到供应端存在滞后性，下半年倘若泛地产行业持续恶化，体现到海康威视业绩的数据变化将更明显。
　　在疫情反复，PBG和EBG的共振反应下，消费端的不景气，围绕大企业服务的中小企业、中小制造业、以及商户店铺，也会遭遇收入承压缩减开支，SMBG更不可能独善其身。
　　宏观经济不景气带来的影响，明确呈现于海康威视的收入增速。去年第二季度、第二季度和第四季度，海康威视的收入同比增速是34。17、22。41和20。06，今年一二季度分别是18。11和4。13，正相关性愈发显现。
　　倘若宏观基本面不能大幅改善，很难说当下海康威视已是利空出尽，甚至毫不讳言地说，海康威视刚踏上“西天取经”的“独木桥”。
　　创新业务降档承压
　　除了BG业务、海外业务外，上半年创新业务实现收入70。08亿元，同比增长25。62，已逐渐上升到海康威视18。81的收入比重，被认为是海康威视的“第二曲线”。
　　从各大机构出的研究报告来看，主要把海康威视价值的增长点聚焦在创新业务，创新业务包含智能家居、机器人、热成像、汽车电子、智慧存储等新业务。
　　其中，机器人、汽车电子、热成像具备工业属性的tob业务仍保持强劲增长，同比增速分别为45、49、64。而智能家居和存储业务等toc业务增速略有放缓。
　　梳理创新业务的各个板块可以发现，海康威视面向B端的创新业务快速增长，主要行业性红利的普世性馈赠，并非置身于红海里的真功夫拼刺。
　　以机器人业务为例，去年行业规模增长22，海康威视实现成倍增长，并不令人意外，毕竟凭借积累多年的B端渠道优势，哪怕产品竞争力不强，早期创造收入高增速，难度也不大。汽车电子和热成像业务也是同理。
　　并且，另一个侧面也显示出，这一波增长红利不可能持续太久，去年上半年创新业务同比增长122。18，去年全年同比增长98。93，而今年上半年增速25。62，分别梳理各个小业务板块，均显示增速持续快速回落。
　　此外，智能家居和存储业务是toC业务，潜在市场需求规模不亚于B端，在资本市场，2C业务的价值远高于2B，B端企业延伸C端业务可优化估值，随着分拆萤石网络的IPO过会，为海康威视的价值逻辑增加了新注解。
　　然而，智能家居和储存业务难以建立市场壁垒，目前国内相关产业链已经相对完善，并且高度分散，海康威视并不掌握排他性优势。
　　况且小米、华为、海尔、美的、OPPO等消费巨头都在借助渠道优势和品牌号召力杀入智能家居，价格竞争无可避免，关键是海康威视相较之下，缺少大生态链反哺。
　　海康威视的智能家居和存储业务，上半年增速分别只有5、7，增长势能乏力已经凸显，接下来，机器人、热成像和汽车电子竞争红海化也将不期而至。